O poder de Elon Musk de $13 bilhões contra Wall Street Como as taxas de juros e o desastre financeiro no Twitter colocaram o homem mais rico do mundo no comando

Elon Musk's $13 billion power against Wall Street How interest rates and the financial disaster on Twitter put the world's richest man in charge

Desde que o acordo de US$ 44 bilhões foi concluído em outubro passado, Musk tem falado constantemente sobre o péssimo investimento que fez. Em julho, ele revelou que a receita com anúncios havia caído 50% desde que comprou a propriedade, fazendo com que ela continuasse a perder dinheiro. Um mês depois, ele postou no X que “Podemos falhar, como muitos previram”. E no início de setembro, Musk sugeriu que o Twitter possa valer apenas US$ 4 bilhões, surpreendentes 10% do preço de compra. Em uma entrevista à CNBC em 28 de setembro, Yaccarino, que atuou como CEO por 100 dias, reconheceu que o X ainda tem fluxo de caixa negativo, embora tenha afirmado que “noventa por cento” dos muitos clientes que haviam abandonado a plataforma retornaram.

“Até agora, temos testemunhado o que pareceria um acidente de carro em câmera lenta se não estivesse acontecendo tão rápido”, diz Eric Talley, professor de direito de Columbia e ANBLE, especialista em transações de fusões e aquisições.

Mas no incrível tornado que é o mundo de Elon Musk, o péssimo desempenho da empresa pode ter incrivelmente lhe dado a vantagem na reunião bancária.

O enorme aumento nas taxas de juros é o que deu a Musk a vantagem sobre os bancos. Claramente, eles nunca esperavam que os rendimentos do mercado saltassem para quase as altas quase duas décadas atuais. Então, em 20 de abril do ano passado, eles concordaram em limitar os pagamentos do X em um máximo que agora é muito menor do que qualquer gestor de ativos alternativos ou fundo de hedge exigiria para apoiar um crédito tão instável quanto o X. Agora, os bancos estão presos com US$ 13 bilhões em dívidas podres que não conseguem vender a um preço próximo ao total, e que estão em seus balanços.

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“Com tantos ventos contrários macroeconômicos, parece que estamos prestes a entrar em uma era de múltiplas reestruturações, e o X está no topo dessa lista”, diz Talley, que já viu muitas situações semelhantes de devedor estressado e credor e forneceu informações valiosas para essa história. “Se eu fosse um dos conselheiros de Musk, eu diria: ‘Este é um ótimo momento para reestruturar a dívida. Você tem os credores em um canto'”.

Como Musk financiou o acordo do Twitter – e provavelmente pegou emprestado da SpaceX para fazê-lo

Para ganhar o Twitter, Musk precisava reunir não o preço de compra eventual de US$ 44 bilhões, mas US$ 46,5 bilhões. Por que a diferença? Os termos da aquisição exigiam que Musk pagasse a dívida existente do Twitter de US$ 5,3 bilhões. Para fechar o acordo, as três fontes de financiamento (Musk pessoalmente, os credores e seus co-investidores) pagaram aproximadamente US$ 41,2 bilhões pelas ações do Twitter a US$ 54,20 por ação, incluindo taxas diversas, mais os US$ 5,3 bilhões para quitar os empréstimos, totalizando US$ 46,5 bilhões.

Desse número, os bancos forneceram US$ 13 bilhões, e Musk levantou aproximadamente US$ 8,14 bilhões, de acordo com estimativas da ANBLE, de 22 co-investidores de capital próprio conhecidos, ou cerca de US$ 1 bilhão a mais do que os US$ 7,1 bilhões que foram amplamente divulgados. Liderando a lista estavam o príncipe Al Waleed da Arábia Saudita e o co-fundador e ex-CEO Jack Dorsey, que converteram participações anteriores no Twitter no valor de cerca de US$ 3 bilhões na compra de Musk. Entre os outros estavam o chefe da Oracle e ex-diretor da Tesla, Larry Ellison (US$ 1 bilhão), o fundo de investimento Sequoia Capital (US$ 800 milhões) e a bolsa de criptomoedas Binance (US$ 500 milhões). Assim, o financiamento não-Musk representou US$ 21,1 bilhões do dinheiro entregue no fechamento.

Mas sabemos que Musk inicialmente forneceu US$ 25,4 bilhões de seu próprio dinheiro – US$ 4 bilhões ao colocar ações que adquiriu em novas ações do Twitter e US$ 21 bilhões em fundos frescos. Parece que, para atender a esse requisito de caixa de US$ 25,4 bilhões, ele teve que levantar bilhões a mais, e com pressa, do que havia garantido nos meses anteriores vendendo ações da Tesla. O Wall Street Journal revelou que em outubro, pouco antes do fechamento do acordo perto do final do mês, Musk pegou emprestado US$ 1 bilhão da SpaceX. Ao mesmo tempo, a pessoa mais rica do mundo levantou US$ 3,95 bilhões com suas participações na Tesla.

Mas também parece que Musk recuperou uma grande parte dos US$ 25,4 bilhões que ele havia pago em 27 de outubro pouco depois. Por que isso segue a matemática? Nem Musk nem os bancos jamais refutaram a notícia generalizada de que ele, os bancos e os co-investidores gastaram, no total, US$ 44 bilhões pelo Twitter. Como os credores e acionistas externos forneceram US$ 21,1 bilhões, o investimento líquido de Musk representou a diferença, ou US$ 22,9 bilhões. Após o fechamento, Musk aparentemente usou o tesouro de caixa do Twitter para US$ 2,5 bilhões dos US$ 5,3 bilhões usados para pagar sua dívida pré-compra, reduzindo seu investimento total de US$ 25,4 bilhões original para US$ 22,9 bilhões.

No total final, o perfil de capital do Twitter é composto por US$ 13 bilhões em dívidas e US$ 31 bilhões em patrimônio líquido. A participação de Musk de US$ 22,9 bilhões equivale a uma participação acionária de quase 74%.

O ônus de juros do Twitter parecia inicialmente ser possivelmente gerenciável. Então as taxas explodiram.

No financiamento do Twitter, Musk fez uma aposta que deu errado ao vincular a dívida a taxas variáveis. Mas os bancos também calcularam erroneamente ao estabelecer um limite para o quanto essas taxas poderiam subir – a falha que dá a Musk sua vantagem.

Em 20 de abril do ano passado, os sete bancos concordaram em fornecer os US$ 13 bilhões em quatro tranches, cada um cobrando uma porcentagem composta por uma base fixa, mais uma taxa flutuante. Entre eles, Morgan Stanley, Bank of America, Barclays e Mitsubishi UFJ forneceram 90% do financiamento em porções de 27% a 21% para cada empréstimo, o restante dividido entre BNP Paribas, SocGen e Mizuho. (ANBLE ligou ou enviou um e-mail para todos os sete credores. Três não responderam e quatro se recusaram a comentar. Michael Grimes, do Morgan Stanley, a empresa que liderou o consórcio, escreveu simplesmente “Não posso comentar sobre assuntos de trabalho.” Um porta-voz do Mizuho Group afirmou que “Bancos estão mantendo uma política de não comentar sobre negócios ativos.” Também entrei em contato com quase todos os 22 co-investidores relatados de Musk, nenhum dos quais respondeu.)

O maior crédito é um empréstimo a prazo garantido de US$ 6,5 bilhões com prazo de sete anos e ocupando a maior prioridade para pagamento. Ele possui uma taxa base de 4,75%, mais a média mensal da Taxa de Financiamento Noturno Garantido, ou SOFR – o referencial para transações no mercado de “repo” onde os bancos emprestam uns aos outros, geralmente durante a noite. A segunda facilidade é um “crédito rotativo” onde X pode sacar até US$ 500 milhões, dependendo de sua necessidade de liquidez. Sua taxa também flutua sobre a SOFR, mas a partir de um piso ligeiramente menor de 4,5%.

As fatias mais caras: dois “empréstimos-ponte” de US$ 3 bilhões cada. Financiamentos ponte são um veículo padrão em aquisições alavancadas. Como o nome sugere, eles fornecem o que deve ser uma dívida temporária para financiar a aquisição alavancada que o comprador normalmente paga alguns meses após o fechamento.

O empréstimo-ponte garantido que fica atrás da facilidade a prazo, também flutua com a SOFR, mas começa com uma taxa fixa que é dois pontos maior, em 6,75%. A ponte não garantida é o componente mais caro. Como a camada mais arriscada para os credores, sua taxa anual começa em 1000 pontos base antes de adicionar a SOFR. Ambas as pontes são estruturadas para extrair um adicional de 0,5% de juros a cada trimestre em que permanecerem não pagas.

Quando as partes assinaram o contrato de empréstimo em abril passado, parecia que, embora Musk estivesse alavancando fortemente o Twitter, ele estava enfrentando um ônus de juros alto, mas potencialmente gerenciável. Isso porque a SOFR ou a taxa flutuante estava em apenas 0,28%. Incrivelmente, até o fechamento no final de outubro, a SOFR havia saltado para 3,05%. E continuou subindo, atingindo 5,3% no final de setembro, um aumento quase 20 vezes desde o dia em que Musk assegurou o financiamento da dívida.

X sofreu algo parecido com o impacto que as famílias que possuem hipotecas de taxa ajustável estão sofrendo hoje: uma explosão repentina no “custo” tão grande que pode abalar suas finanças. Mas, ao contrário do caso dos proprietários de imóveis, Musk obteve alívio essencial e inesperado dos “limites” embutidos nas condições. O contrato de crédito se refere várias vezes aos “limites” de juros nos dois empréstimos-ponte totalizando US$ 6 bilhões, mais uma vez, as peças de maior taxa e sem limite máximo, potencialmente mais perigosas.

Mas o acordo não especifica esses limites de taxa. Ele afirma que eles são divulgados em uma “carta de taxa” não incluída no documento. Na verdade, o acordo exige confidencialidade estrita, estipulando que o conteúdo da carta de taxa “não deve ser divulgado a qualquer outra pessoa, exceto” ao grupo de investidores, ou no caso de uma ordem judicial.

Números reais, no entanto, surgiram na mídia e parecem plausíveis, de acordo com analistas de crédito entrevistados pela ANBLE, incluindo Jordan Chalfin, da CreditSights. Em janeiro, a Bloomberg informou que o limite da ponte não garantida é de 11,75%. Em dezembro, a Enersection, uma empresa de análise de dados que normalmente cobre a indústria de energia, ampliou seu alcance para realizar uma modelagem detalhada de fluxo de caixa no Twitter e estabeleceu o limite do empréstimo-ponte garantido em 9,75%.

Para ter certeza, o aumento histórico nas taxas aumentou a despesa de juros de X de um vento contrário para um vento forte. Se a SOFR tivesse permanecido em sua faixa ultra-estreita da última primavera, Musk estaria atualmente pagando cerca de US$ 860 milhões por ano em juros. Hoje, ele está enviando aos credores, segundo a estimativa da ANBLE, US$ 1,45 bilhão, ou quase US$ 600 milhões a mais por ano. Essa quantia está próxima dos US$ 1,5 bilhão que Musk revelou em uma entrevista no Morgan Stanley em maio. As taxas do empréstimo a prazo sem limite e do crédito rotativo dobraram de 5% para um pouco mais de 10%. Mas os números assustadores de hoje seriam muito piores sem os limites. Usando os limites prováveis ​​citados, a ponte garantida agora custaria cerca de 13,5% e sua contraparte não garantida quase 17%. Em vez disso, eles são mantidos respectivamente em 9,75% e 11,75%.

Simplificando, os limites estão economizando a Musk um extra de $280 milhões por ano em juros. Se ele estivesse pagando esses $280, isso absorveria mais 10% da receita anual da X, que ele diz estar em torno de $3 bilhões.

O desempenho fraco da X impediu os bancos de se livrarem da dívida e bloqueou Musk de refinanciar os empréstimos mais caros

O Twitter já estava em declínio quando Musk assumiu o comando. Mas mesmo reduzindo a equipe em mais de 80%, de 8000 para 1500, e fechando um dos três centros de dados, o grande desfalque não parou. Durante a entrevista da Morgan Stanley em maio, Musk revelou que os gastos do Twitter ainda estavam bem acima das receitas, que haviam caído de um ritmo de $4,5 bilhões nos primeiros seis meses de 2022 para $3 bilhões. No mês anterior, os fundos da Fidelity que possuem ações do Twitter e são as únicas partes obrigadas a avaliar publicamente sua participação, reduziram o valor de suas participações em 67%. O sinal: Musk pagou muito caro pelo Twitter e suas perspectivas de ganhos parecem muito mais fracas do que no final de 2022.

Devido à sua posição frágil, a X não pôde pagar nem refinanciar os empréstimos-ponte. Os resultados ruins também tornaram impossível para os bancos sindicar o empréstimo a prazo de $6,5 bilhões por um preço próximo ao valor total. De acordo com a Bloomberg, os bancos ofereceram a facilidade de $6,5 bilhões para fundos de hedge e outros investidores em potencial logo após o fechamento, mas receberam ofertas muito baixas de cerca de 60 centavos por dólar, que eles recusaram. Nos últimos meses, segundo Steven Hunter, da 9Fin, uma empresa de análise de dados que acompanha o espaço de LBO, os bancos pararam de buscar ativamente compradores e estão aguardando uma melhora nas finanças da X antes de testar novamente o mercado. “Eles teriam dificuldade em vender o acordo no momento”, diz Hunter.

Oficialmente, os dois empréstimos-ponte de $3 bilhões vencem em 27 de outubro, no aniversário de um ano do fechamento. Mas se não forem pagos até essa data, ambos automaticamente se transformam em “empréstimos a prazo estendido” que vencem respectivamente em sete e oito anos. Ambas as substituições dos empréstimos-ponte cobrarão uma taxa de juros fixa no limite, ou seja, o que a X está pagando agora: estimado em 9,75% no seguro e 11,75% no não garantido.

Grande problema de Musk: embora ele esteja pagando “barato”, taxas abaixo do mercado em sua dívida de alto risco, os juros estão sufocando a X. Isso ocorre porque a X tem simplesmente muitos bilhões de dívidas que precisam ser pagas.

Talley especula que, para escapar dessa armadilha, Musk pode tentar fortalecer sua posição destacando o negativo. Para Talley, este é “um momento mágico para Musk reestruturar agressivamente partes da dívida”. O curso mais provável em que Musk vence, segundo Talley, é um acordo em que os bancos simplesmente apagam grandes partes dos empréstimos, cancelando, por exemplo, o empréstimo a prazo de $6,5 bilhões ou os $6 bilhões nos empréstimos-ponte sucessores. Em seguida, eles poderiam sindicar a dívida restante por um preço próximo ao valor total, já que a X seria uma empresa muito mais segura. “Essa seria a solução mais limpa e simples, e os bancos não reclamariam muito porque Musk é um gorila de 600 libras que controla muitos financiamentos futuros”, observa Talley.

Mas ele também acha altamente possível que Musk esteja buscando exatamente o tipo de golpe audacioso que ele tanto gosta: um jogo em que ele compra parte, ou até mesmo toda, a dívida com um grande desconto. Em seguida, ele se tornaria o maior acionista da X e potencialmente o maior credor. A X teria que pagar juros gigantescos a Musk. Mas seu objetivo é reduzir ou eliminar esse fardo para ajudar a tornar a X uma empresa lucrativa. Portanto, em troca dos bilhões pagos pela dívida, ele exigiria uma grande quantidade de novas ações da X e garantiria outro grande desconto pagando, por exemplo, metade do preço de compra de $54,20, diluindo seus co-investidores, mas ao mesmo tempo salvando a X.

Um resgate da dívida por parte de Musk seria um dos movimentos mais audaciosos nos anais dos mercados de capitais. “Sou cético de que ele carregaria tanto mais dinheiro em um navio afundando, isso é o oposto da diversificação”, diz Talley. “Mas Musk é um pássaro diferente. Ele está supremamente confiante de que pode transformar qualquer empresa em uma empresa lucrativa.”

No momento, a ideia de que Musk e seus co-investidores recuperarão seu dinheiro, muito menos levarão a X a abrir novamente com uma avaliação de home run, parece remota. Mas isso não significa que o apostador extravagante não apostará mais bilhões que ele pode criar outro milagre.